政策背景：发展混合所有制经济为重要的顶层设计，政策支持逆向混改

（一）逆向混改主要方式：股权转让、增资扩股、发行优先股

“逆向混改”指的是民营企业引入国有战略投资者的现象，国有战略投资者可以是国有资本运营公司，也可以为业务范围相同或相似的国有企业。一般混改是指国企引入非国有资本的改革，民企引入国资的改革与通常的混改是反方向。逆向混改的方式主要有股权转让、增资扩股、发行优先股等，动因主要为资源获取、产业协同和优化治理等。

图：逆向混改的方式与动因

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（二）积极发展混合所有制经济，政策支持国有资本入股非国企

混合所有制经济发展上升到顶层设计高度，现有政策支持逆向混改。2013年十八届三中全会发布《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中提出“要积极发展混合所有制经济”，并指出“国有资本、非国有资本交叉持股、相互融合的混合所有制经济是社会主义基本经济制度的重要实现形式”。2015年9月中共中央、国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，随后国家发改委提出鼓励三种方式的混合所有制改革：一是国企引入非国有资本的改革；二是非国有企业引入国有资本的改革，即国家政府通过国有资本投资管理公司等资本运作平台或国有企业，对具有发展潜力的民营或外资企业进行股权投资；三是通过员工持股的方式进行混改。2015年9月，国务院印发《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》，鼓励各类资本参与国企混改和国有资本以多种方式入股非国企。2020年10月，国资委表态支持国企与民企相互兼并重组，不设界限。

表：近年混合所有制改革部分重点政策

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行业实践：生态环保等行业频频落地逆向混改，房地产行业也在探索

（一）生态环保等行业逆向混改案例频频落地，取得了积极成效

逆向混改的民营企业涵盖行业范围广泛，但分布较为集中。以上市民营企业为例，据统计，上市民营企业进行逆向混改涉及十余个行业（证监会行业分类），但从数量上看主要集中于生态环保、制造业、信息技术服务业等。

以生态环保行业为例，2018年，受外部环境变化以及资管新规、 PPP政策收紧等影响，大量民营生态环保企业财务资金紧张，急需寻找纾困解难的途径，同时一些央国企也把生态环保领域视为战略转型与发展的目标。因此，民营企业逆向混改方案频频落地，催生了一批混合所有制生态环保企业。部分民营环保上市公司在逆向混改之后，在业务发展和企业管理等方面取得长足进步。如上市企业国祯环保引入央企中节能，2021年国祯环保借助央企的资金和平台优势对金融资源进行配置优化，新增金融机构授信额度37亿元，有效降低了债务风险。另外，还强化与国内知名大学和相关设计院的合作，平均电单耗与碳源持续下降，“技术创新+低碳化运营”两大核心竞争力不断夯实。

表：2018年以来部分民营生态环保上市公司引入国资情况

合作原因股票代码数据来源：企业公告，中指研究院综合整理

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（二）房地产行业民营房企违约事件频发，逆向混改在探索

近年房地产行业融资困难，房企到位资金及融资规模显著下降。受新冠疫情、宏观经济、市场深度调整、政策等因素影响，房地产企业融资环境严厉。2020-2022年，全国房地产开发企业到位资金增速连续显著下滑，2022年同比大幅下降25.9%。据中指研究院监测，2020-2022年房地产行业非银类融资总额连续三年下降，进入2023年，房企融资同比降幅虽然收窄，但整体仍持续下降。

图：2020年-2023年4月房地产开发企业实际到位资金与房地产行业非银类融资情况

数据来源：国家统计局，中指数据CREIS（点击试用），中指研究院综合整理

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销售业绩下降，融资环境紧张，导致民营房企违约事件频发。2020-2022年，全国商品房销售面积与销售额增速连续下滑，2022年出现同比下降，销售面积与销售额降幅均超过20%。在经营性现金流入与融资性现金流入均出现困难的情况下，房企流动性紧张，民营房企违约事件频发。据中指研究院统计，2020年1月-2023年4月，债务违约房企有44家，其中2021年有10家，2022年有31家，且违约企业基本为民营房企。民营房企面临融资困境，亟需通过逆向混改等方式，增强民营房企信用，增强融资能力，缓解流动性紧张，让企业经营回归正轨。

近年在房地产行业中出现了绿城、万科、华南城、建业地产等逆向混改的案例。其中，华南城与建业地产进行逆向混改发生在近三年房地产市场深度调整的背景之下。2021年12月，华南城发布公告，增资扩股方式引入深圳市国企特区建发。华南城将特区建发认购股份所得款项用于偿还债务与公司运营，减轻短期债务压力，缓解资金紧张的状况，避免出现债务违约及出售重要资产，同时也借助特区建发国资背景增强企业信用，降低融资成本，为未来融资创造条件。华南城通过逆向混改获得资金、信用背书与产业支持。如2023年3月，华南城发布公告，其全资附属公司与中国银行等11个银行签订60亿元融资协议，为华南城自创立以来的最大单笔融资。同时，华南城在特区建发助力之下与包括特区建发子公司在内的企业在战略合作、项目发展、资产出售等方面多次开展合作，涉及园区管理、新能源、旧改等领域。

表：近年房地产行业部分逆向混改案例

数据来源：企业公告，中指研究院综合整理

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表：华南城混改历程

数据来源：企业公告，中指研究院综合整理

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2022年6月，建业地产发布公告，控股股东向国企河南铁建下属的同晟置业转让股权。建业地产面临销售下滑、短债承压的情况，控股股东恩辉投资将股份出售所得款项将以股东贷款形式提供给建业地产，助其缓解资金困境。2022年8月，建业地产发布公告，2022年到期的5亿美元6.875%优先票据已全数偿还。至此，建业地产已完成2022年所有到期美元债券的偿还工作，守住了企业经营信用底线。建业地产通过逆向混改获取资金保持安全经营，避免债务违约。在获得资金之外，建业地产还可借助国资背景增强企业信用，降低融资难度，同时有机会获得铁路沿线优质开发项目。如2023年3月，同晟置业与建业地产携手打造的郑州郑开城际大孟站TOD综合开发项目正式开工。

表：建业地产混改历程

数据来源：企业公告，中指研究院综合整理

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建议：勇于实践逆向混改，化解民营房企风险

5月25日至29日，国家金融监督管理总局党委举办学习研讨会，党委书记、局长李云泽指出“用改革创新的方法破解难题，稳妥化解存量风险，坚决遏制增量风险”。当前，化解房企风险，需要用改革创新的方法，逆向混改是一个重要方式。混合所有制经济发展上升到顶层设计高度，现有政策支持逆向混改。生态环保等行业逆向混改案例频频落地，也取得了积极成效。房地产行业需要积极探索实践逆向混改，化解房企存量风险，遏制增量风险。

图：房地产逆向混改对相关参与方的影响

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民营房企经营困难，短期表现在资金短缺、融资困难，中长期则体现在企业治理机制及约束机制缺失与发展模式转变的阵痛。国资借助政策支持，选择专注主业、经营合规、资质优良、具有系统重要性的民营房企，战略投资入股。逆向混改，对于民营房企、国企及房地产行业都有显著积极影响。一是对于民营房企，短期来说，可增强企业信用，增强融资能力，缓解流动性困难，化解风险；长期来说，促进产业协同与发展，优化公司治理，避免激进扩张经营。二是对于国有企业，既能践行发展混合所有制经济的政策，又可实现国有资产保值增值，民营房企股价很低，待进入企业经营恢复正常后适当退出，也能有效推进保交楼工作。三是对房地产行业，可以有效化解房地产行业风险，增强行业发展信心，促进市场稳定，助力行业探索新发展模式。